Цены на акции быстроразвивающихся стран падают, их экономический рост замедляется, валюты дешевеют. И дело не только в том, что Федеральная резервная система США планирует серьезно сократить QE3. В чем проблема?
С 2003 по 2011 год ВВП США, Великобритании, Японии и Германии в текущих долларовых ценах увеличился на 35, 32, 36 и 49% соответственно. За тот же период номинальный ВВП (также в долларовом выражении) в Бразилии вырос на 348%, в Китае – на 346%, в России – на 331%, а в Индии – на 203%. Бум наблюдался не только в странах BRIC. ВВП в Казахстане за этот период вырос больше чем на 500%. Индонезия, Нигерия, Эфиопия, Украина, Чили, Колумбия, Румыния и Вьетнам увеличили номинальный ВВП более чем втрое.
Бытует мнение, что развивающиеся рынки достигли поразительных успехов благодаря росту реального производства. В действительности это не так. Возьмем Бразилию. В период с 2003 по 2011 год вклад реального производства (с поправкой на инфляцию) в рост номинального ВВП составлял только 11%. Остальные 89% – результат более чем трехкратного повышения долларовых цен в стране.
В России происходило примерно то же самое. Реальное производство внесло в рост ВВП только 12,5%. В остальном увеличение связано с повышением цен на нефть, благодаря чему индекс условий торговли для России улучшился на 125%, а реальный курс рубля по отношению к доллару укрепился на 56%.
Три фактора, ведущие к росту ВВП, – увеличение объема реального производства, повышение относительных цен на экспорт и рост реального курса валют – взаимосвязаны. Реальный курс национальных валют быстрорастущих стран, как правило, повышается – это называется эффектом Балассы – Самуэльсона. Кроме того, в странах с улучшающимся индексом условий торговли обычно растет реальный валютный курс. Происходит это потому, что из‑за притока денежных средств от экспортных операций экономический рост таких стран ускоряется, внутренние расходы повышаются, количество долларов внутри страны увеличивается (а значит, американская валюта дешевеет).
Реальный валютный курс может повышаться также из‑за притока капитала. С 2003 по 2011 год этот приток валюты в Турцию вырос на 8% от ВВП страны, что частично объясняет 70%‑й рост долларовых цен.
Важно разграничивать эти абсолютно разные, но взаимосвязанные факторы, поскольку некоторые из них крайне неустойчивы. Рост индекса условий торговли и притока капитала не может продолжаться бесконечно: эти показатели либо стабилизируются, либо со временем падают.
Например, индекс условий торговли в принципе не может расти долго и склонен возвращаться к среднему значению. Хотя с 2003‑го цены на нефть, металлы и продовольствие стремительно увеличивались, никто не ожидает аналогичного роста стоимости этих товаров в будущем.
То же можно сказать и о притоке капитала и его влиянии на укрепление реального валютного курса. В конечном счете чрезмерный приток иностранных инвестиций создает пузыри на финансовых рынках, а их сдувание приводит к замедлению роста, а то и экономическому спаду, как это было в Испании, Португалии, Греции и Ирландии.
В среднем вклад реального производства в рост номинального ВВП в развивающихся странах не превышал 20%. Лишь в Китае, Таиланде, Южной Корее и Вьетнаме рост номинального ВВП был в значительной мере обусловлен увеличением реального производства. На большинстве развивающихся рынков ВВП в период с 2003 по 2011 год увеличивался за счет повышения цен на экспортируемую продукцию, притока капитала и роста реального валютного курса. Процесс возврата этих показателей к средним значениям уже идет, а значит, в обозримом будущем стремительный рост развивающихся рынков вряд ли повторится.
Те же факторы, что вели к росту ВВП в долларовом выражении в удачные годы, теперь вызовут обратный эффект: стабилизация или снижение цен на экспорт приведут к сокращению темпов роста реального производства. А следом перестанет повышаться или даже снизится реальный курс нацвалют. Праздник развивающихся рынков окончен.